Die zulässige Marktpraxis im Rahmen des Verbots der Marktmanipulation

Name: Die zulässige Marktpraxis im Rahmen des Verbots der Marktmanipulation
Brand: Nomos
Price: 113.0 EUR
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Maximilian Reidt(Autor*in)

Nomos (Verlag)

1. Auflage

Erschienen am 11. April 2022

403 Seiten

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978-3-7489-3011-2 (ISBN)

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Inhalt

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Vorwort
Abkürzungsverzeichnis
§ 1 Einleitung
A. Aktuelle Regelungsproblematik: Marktmanipulation und Marktpraktiken
B. Gang der Untersuchung
§ 2 Grundlagen
A. Marktmanipulation am Kapitalmarkt
I. Definition der Marktmanipulation
II. Systematisierung der marktmanipulativen Erscheinungsformen
1. Informationsgestützte Manipulation
a) Scalping
b) Veröffentlichung falscher Ad-hoc-Mitteilungen
2. Handelsgestützte Manipulation
a) Fiktive Handelsaktivitäten
aa) Wash trades
bb) Matched orders
cc) Circular trades
b) Effektive Geschäfte
aa) Effektive Geschäfte mit marktmanipulativer Wirkung
bb) Manipulationstechniken mittels effektiver Geschäfte
(1) Pumping and Dumping
(2) Marking the Close
(3) Leerverkäufe
(i) Allgemeine Funktionsweise
(ii) Cornering und Short Squeezing als Manipulationsform
cc) Effektive Geschäfte ohne marktmanipulative Wirkung
(1) Erste Abgrenzung zur handelsgestützten Manipulation
(2) Kursstabilisierung
3. Handlungsgestützte Manipulation
4. Abgrenzung zu Insiderhandel und Spekulation
a) Insiderhandel
aa) Grundsätzliches
bb) Frontrunning
b) Spekulation
III. Algorithmischer Hochfrequenzhandel als marktmanipulative Problematik
1. Einleitung
2. Entwicklung
3. Begriffsbestimmung und Funktionsweise
a) Definition und Funktionskomponenten
b) Geschwindigkeit als Abgrenzungsmerkmal
4. Nutzen und Risiken des algorithmischen Hochfrequenzhandels
a) Einführung
b) Hochfrequenzhandelsstrategien
aa) Market-Making
bb) Direktionale Strategien
(1) Short-Term-Momentum-Strategie
(2) Liquidity Detection
cc) Arbitrage
(1) Statistical Arbitrage
(2) Sonderform: Latenz-Arbitrage
(3) US-Phänomen: Flash Trading
c) Systemische Risiken
d) Nutzen
5. Manipulationstechniken mithilfe des algorithmischen Hochfrequenzhandels
a) Spoofing
b) Layering
c) Smoking
d) Momentum Ignition
e) Quote Stuffing
f) Gaming
g) Elektronisches Front Running
6. Zusammenfassung
IV. Marktmanipulation und ihre Relevanz am Kapitalmarkt
V. Zusammenfassung
B. Marktpraxis
I. Definition
1. Begriffliche Annäherung
2. Der Handelsbrauch und die Börsenusance als Vergleichs- und Orientierungspunkt
a) Definition der Börsenusance
b) Die Börsenusance in Abgrenzung zur Marktpraxis
3. Erste Annäherung im ökonomischen Kontext
II. Anerkannte Marktpraktiken und Literaturvorschläge
1. Das Market-Making als Marktpraxis
a) Liquidity Contracts - Liquidity Providing
aa) Frankreich
bb) Frankreich: Debt Capital Market
cc) Niederlande
dd) Spanien
ee) Portugal
ff) Italien
b) Designated Sponsoring
2. Aktienrückkaufprogramme im Hinblick auf Unternehmensakquisitionen
3. Weitere zulässige Marktpraktiken in Italien
a) Aktienrückkaufprogramme
b) Rückerwerb eigener Anleihen zwecks Kursstabilisierung
4. Kompensgeschäfte
5. Marktpraxis an der London Metal Exchange
6. Vorschläge der BaFin
a) Bond valuation trades
b) Lead Manager
7. Vorschläge aus der Literatur
a) Hochfrequenzhandel
b) Aktienrückkaufprogramme
III. Zusammenfassung
§ 3 Ökonomischer Hintergrund der Marktmanipulation und Marktpraktiken
A. Begriff und Funktionen des Kapitalmarkts
I. Begriff des Kapitalmarkts
II. Allokationsfunktion
III. Markt- und Transformationsfunktion
1. Mengentransformation
2. Losgrößentransformation
3. Fristentransformation
4. Risikotransformation
IV. Bewertungs- und Informationsfunktion
V. Bedeutung des Primär- und Sekundärmarkts für die Funktionserfüllung
B. Determinanten für die Funktionen des Kapitalmarkts
I. Börsenkursbildung und Informationseffizienz
1. Qualität der Preisbildung
2. Transparenz und Informationseffizienz der Börsenkurse
II. Liquidität und Transaktionskosten
1. Unverzüglichkeit
2. Markttiefe
3. Marktbreite
4. Erholungsfähigkeit eines Markts
5. Transaktionskosten
III. Vertrauen in die Funktionsfähigkeit des Kapitalmarkts
1. Vertrauen als maßgebender Faktor für die Funktion des Kapitalmarkts
2. Rolle der Information-Trader
IV. Die Funktionsbedingungen als Anerkennungsvoraussetzungen für eine Marktpraxis
C. Marktversagen als eine Voraussetzung für (Selbst)-Regulierung
I. Voraussetzungen für Regulierung
II. Marktversagen durch Marktmanipulation
1. Ökonomische Auswirkungen der Marktmanipulation
2. Ökonomische Auswirkungen von Marktpraktiken
a) Kursstabilisierende und liquiditätsbereitstellende Maßnahmen
b) Aktienrückkaufprogramme
III. Abwägung des Marktversagens gegen die Nachteile einer staatlichen Regulierung
1. Die Regulierung der Marktmanipulation
a) Marktversagen in Abwägung mit Staatsversagen
b) Staatliche Regulierung gegen Selbstregulierung
2. Marktliche Ineffizienzen durch Überregulierung - Abhilfe durch Marktpraxis
a) Deregulierung
b) Ökonomische Rechtfertigung für die Anerkennung einer Marktpraxis
aa) Die Weite des Manipulationsverbots als Türöffner für Ausnahmetatbestände
bb) Kosten-Nutzen-Analyse einer Marktpraxis für die Anerkennung als Verbotsausnahme
(1) Kursstabilisierung
(i) Ökonomische Einführung
(ii) Kursstabilisierung und Informationseffizienz bei IPOs
(iii) Ökonomische Auswirkungen der Kursstabilisierung
(2) Aktienrückkauf
(3) Liquiditätsfördernde Maßnahmen - Market-Making
D. Zusammenfassung
§ 4 Marktmanipulation und Marktpraktiken in den USA
A. Die USA als gesetzgeberisches Vorbild im Kapitalmarktrecht
I. Die wichtigsten kapitalmarktrechtlichen Regelungen
II. Die SEC als Wächter des Kapitalmarkts - Der Kongress als Gesetzgeber
1. Einführung
2. Der Kongress als verfassungsrechtlicher und die SEC als faktischer Gesetzgeber?
a) Verfassungsrechtlicher Grundsatz: Separation of Powers - Gewaltenteilung
b) Kapitalmarktrechtliche Praxis: SEC als exekutiver Gesetzgeber
aa) Rulemaking
bb) Delegated Rulemaking für Substantive Rules
(1) Ermächtigungsgrundlage zur exekutiven Normsetzung
(2) Specific Rulemaking Power
(3) General Rulemaking Power
(4) Erlassverfahren für Substantive Rules
(i) Informelles Verfahren als Regelfall
(ii) Formelles Verfahren
cc) Weitere Formen des Rulemaking
(1) Interpretative Rulemaking
(2) Safe Harbour Rules als Sonderfall?
B. Die Regulierung der Marktmanipulation und Marktpraktiken
I. Grundtatbestände und Übersicht: Das Verbot der Marktmanipulation
1. Section 17(a) SA
2. Section 9 SEA
3. Section 10(b) SEA
II. Delegierte Rechtssetzung durch SEC - Marktmanipulation und Marktpraktiken
1. Rule 10b-5
2. Regulation M zur Regelung von Marktpraktiken bei Wertpapieremissionen
a) Rule 101 - Verbot der Marktmanipulation bei Wertpapierplatzierung
aa) Restricted Period vor Notierungsaufnahme
bb) Distribution of Securities
cc) Von Rule 101 nicht erfasste Securities
dd) Von Rule 101 nicht erfasste Aktivitäten
b) Rule 102 - Verbot der Marktmanipulation für Emittent und Altaktionär
c) Rule 104 - Das Verbot der Pure Stabilization und ihre Ausnahmen
aa) Stabilisierungspreis
bb) Mitteilungspflichten
d) NASDAQ Passive Market-Making als Verbotsausnahme
aa) Begrifflichkeit
bb) Das Anerkennungsverfahren einer zulässigen Marktpraxis (Trading Practice)
cc) Voraussetzungen unter Regulation M
3. Rule 105 - Short Selling
4. Safe Harbour Regelung Rule 10b-18 - Aktienrückkauf
a) Sinn und Zweck von Safe-Harbour-Regelungen
b) Einordnung und Voraussetzungen von Rule 10b-18
C. Zusammenfassung
§ 5 Entwicklung des Verbots der Marktmanipulation und der zulässigen Marktpraxis
A. Der europäische Weg zur Marktmissbrauchsverordnung
I. Segré-Report
II. Harmonisierung des Wertpapiermarktrechts
III. Die Etablierung eines europäischen Marktmissbrauchsrechts
IV. Die Finanzmarktkrise und der Weg zu einer europäischen Aufsicht
V. Der Schritt zur Kapitalmarktunion
1. Kommissionsvorschlag zur Marktmissbrauchsverordnung
2. Erwägung der Abschaffung des Ausnahmetatbestands "Zulässige Marktpraxis"
3. Beschluss und Inkrafttreten der Marktmissbrauchsverordnung
4. Kommissionsvorschlag und Beschluss: Richtlinie über strafrechtliche Sanktionen
5. MiFiD II und MiFIR als Teil des Single Rulebook
B. Der deutsche Weg zur Marktmissbrauchsverordnung
I. Frühe Vorschriften
II. Reform durch das Vierte Finanzmarktförderungsgesetz
III. Die Marktmissbrauchsrichtlinie und das Gesetz zur Verbesserung des Anlegerschutzes
IV. Harmonisierung: MAR, die CRIM-MAD, Finanzmarktnovellierungsgesetz
V. Die Umsetzung in deutsches Recht
§ 6 Das Verbot der Marktmanipulation gem. Art. 12, 15 MAR
A. Anwendungsbereich
I. Sachlicher und persönlicher Anwendungsbereich
II. Räumlicher Anwendungsbereich
B. Erscheinungsformen
I. Handelsgestützte Manipulation gem. Art. 12 Abs. 1 lit. a. MAR
1. Tathandlungen
a) Abschluss eines Geschäfts
b) Handelsaufträge
c) Jede andere Handlung
d) Manipulation durch Unterlassen
2. Erste Alternative: Falsche oder irreführende Signale
a) Signal
b) Falsch oder irreführend
3. Zweite Alternative: Erzielen eines anormalen oder künstlichen Kursniveaus
a) Künstlichkeit des Kursniveaus
b) Sicherung bzw. Erzielen des Kursniveaus
4. Subjektives Element
II. Zwingende Beispiele aus Art. 12 Abs. 2 MAR
1. Sicherung einer marktbeherrschenden Stellung - Cornering
a) Marktbeherrschende Stellung
b) Sicherung dieser Stellung
c) Auffangtatbestand "Unlautere Handelsbedingungen"
d) Abgrenzung zu legitimen Marktpraktiken
2. Kauf und Verkauf bei Handelsbeginn und -schluss - Marking the Close
a) Kauf oder Verkauf von Finanzinstrumenten bei Handelsbeginn oder -schluss
b) Wahrscheinliche oder tatsächliche Irreführung auf Basis der angezeigten Kurse
c) Subjektive Elemente
d) Verhältnis zu weiteren Indikatoren der Delegierte VO 2016/522
3. Algorithmische und Hochfrequenzhandelsstrategien
a) Kauf- oder Verkaufsauftrag
b) Potentielle Auswirkungen
aa) Quote Stuffing
bb) Layering und Spoofing
cc) Setzen eines falschen oder irreführenden Preissignals
4. Anwendungserweiterung des Art. 13 MAR auf Art. 12 Abs. 2 MAR
III. Indikatoren für marktmanipulative Verhaltensweisen - Designated Sponsoring
1. Einleitung
2. Kurzfristige Positionsumkehrungen - Designated Sponsoring
a) Positionsumkehrungen
b) Innerhalb eines kurzen Zeitraums
c) Beträchtlicher Teil des Tagesvolumens iVm wesentlichen Preisänderungen
d) Grundtatbestand des Art. 12 Abs. 1 lit. a. MAR
e) Beurteilung des Designated Sponsoring durch das VG Frankfurt iRd MAD
f) Die MiFID II als Ausnahmetatbestand
IV. Marktmanipulation gem. Art. 12 Abs. 1 lit. b., lit. c. und lit. d. MAR
1. Vorspiegelung falscher Tatsachen - Art. 12 Abs. 1 lit. b. MAR
a) Geschäfte, Handelsaufträge, sonstige Handlungen
b) Täuschungselement: Vorspiegelung falscher Tatsachen, sonstige Formen der Täuschung
c) Eignung zur oder tatsächliche Kursbeeinflussung
d) Indikatoren
e) Verhältnis zu Art. 12 Abs. 1 lit. a. und Art. 13 MAR
2. Verbreitung falscher oder irreführender Informationen - Art. 12 Abs. 1 lit. c. MAR
a) Verbreitung von Informationen und Gerüchten
aa) Informationen und Gerüchte
bb) Verbreitung
(1) Diskussion um den Begriff "Verbreitung"
(2) Verbreitung durch Unterlassen
b) Potentieller Effekt: Sendung falscher Signale oder Herbeiführung eines künstlichen Kursniveaus
c) Subjektive Voraussetzungen
d) Verhältnis zu Art. 12 Abs. 1 lit. a. und Art. 13 MAR
3. Referenzwertmanipulation - Art. 12 Abs. 1 lit. d. MAR
a) Übermittlung falscher oder irreführender Angaben oder Bereitstellung falscher oder irreführender Ausgangsdaten
b) Subjektive Voraussetzungen
C. Vergleichende Würdigung des US-amerikanischen Manipulationsverbots
D. Zusammenfassung
§ 7 Die zulässige Marktpraxis gem. Art. 13 MAR
A. Begriff der zulässigen Marktpraxis
I. Marktpraxis
1. Gesetzliche Definition und Begriffsbestimmung durch die ESMA
2. Begriffsbestimmung mithilfe historischer und teleologischer Exegese
II. Zulässigkeit - Anerkennungserfordernis durch zuständige Behörde?
B. Normzweck
C. Dogmatische Einordnung der zulässigen Marktpraxis
I. Streit um den Safe-Harbour-Begriff
1. Einordnung als Safe-Harbour-Regelung
2. Argumente gegen Safe-Harbour-Regelung
3. Streitentscheid
II. Tatbestandsausschluss oder Rechtfertigungsgrund
1. Stimmen für Tatbestandsausschluss
2. Stimmen für Rechtfertigungsgrund
3. Streitentscheid
III. Voraussetzungen für den Tatbestandsausschluss
1. Sachlicher Anwendungsbereich
2. Legitime Gründe
D. Die Voraussetzungen für die Anerkennung als zulässige Marktpraxis
I. Markt- und Aufsichtstransparenz
1. Publizität bestimmter Informationen
a) Pre-Performing Period
b) Performing- und Post-Performing Period
c) Zeitpunkt der Veröffentlichung der Informationen
II. Publizität gegenüber der zuständigen Behörde
1. Pre-Performing Period (lit. a.)
2. Performing Period (lit. b.)
3. Sinn und Zweck der Transparenzpflicht ggü. der Aufsichtsbehörde
III. Funktionieren der Marktkräfte
1. Kriterien an die ausführende Person
2. Handelsbedingungen und die Unabhängigkeit der ausführenden Person
a) Vorabliste mit Handelsbedingungen
b) Ausfüllung der Handelsbedingungen durch Points for Convergence der ESMA
c) Unabhängigkeit des Ausführenden
IV. Marktliquidität und -effizienz
1. Unterschiede zwischen neuer und bisheriger Rechtslage und ihre ökonomische Bedeutung
2. Positive Auswirkungen auf Marktliquidität und -effizienz
a) Konkretisierende Kriterien
aa) Handelsvolumen (Art. 5 lit. a. Delegierte VO 2016/908)
bb) Ordertiefe (Art. 5 lit. b. Delegierte VO 2016/908)
cc) Geschwindigkeit der Durchführung der Geschäfte (Art. 5 lit. c. Delegierte VO 2016/908)
dd) Täglicher Schlusskurs und volumengewichteter Durchschnittskurs (Art. 5 lit. d. Delegierte VO 2016/908)
ee) Geld-Brief-Spanne, Preisvolatilität (Art. 5 lit. e. Delegierte VO 2016/908)
ff) Regelmäßigkeit von Angeboten und Geschäften (Art. 5 lit. f. Delegierte VO 2016/908)
b) Beurteilung der Kriterien in der Praxis
V. Berücksichtigung des Handelsmechanismus und Reaktionsmöglichkeit der Marktteilnehmer
1. Auswirkung auf Preisbildungsprozesse des betroffenen Handelsplatzes
2. Erleichterung der Preis- und Auftragsbeurteilung und Zuwiderlaufen der Regeln eines Handelsplatzes
3. Modalitäten der öffentlichen Bekanntgabe von Informationen
4. Aussetzung oder Einschränkung der ZMP
5. Ausübung der ZMP während Eröffnungs- oder Schlussauktionsphase und während Stabilisierung und Aktienrückkauf
VI. Keine Risiken für die Integrität verbundener Märkte
1. Beurteilung der Risiken
2. Die einzelnen Kriterien
VII. Marktmissbrauchsfeststellung
VIII. Strukturmerkmale des Markts
IX. Reichweite der Anerkennung als zulässige Marktpraxis
X. Vergleichende Würdigung der US-Rechtslage
XI. Zusammenfassung
E. Verfahren zur Festlegung
I. Rechtliche Einordnung der Anerkennung und des Anerkennungsverfahrens
II. Zuständige Behörde
III. Einleitung des Verfahrens
IV. Anhörung relevanter Stellen
V. Notifikation anderer zuständiger Behörden und der ESMA
1. Inhalt der Notifikation
2. Übermittlung und Form der Meldung
3. Frist für die Notifikation
VI. Stellungnahme der ESMA
1. Bewertungs- und Prüfungsumfang durch die ESMA
2. Informationsaustausch vor Festlegung einer ZMP
3. Offizielle Stellungnahme nach 2 Monaten
4. Vorzeitige Beendigung ohne Stellungnahme der ESMA bei wesentlichen Änderungen
VII. Festlegung einer zulässigen Marktpraxis und Veröffentlichung
VIII. Sonderveröffentlichungspflicht bei ablehnender Stellungnahme der ESMA
IX. Veröffentlichung der ZMP durch die ESMA
F. Einigungsverfahren zwischen verschiedenen nationalen Behörden
I. Einleitung
II. Das Verfahren
1. Das Initiativrecht
2. ESMA und ihre Befugnisse zur Einigungsunterstützung
a) Die Rolle als Vermittlerin
b) Befugnisse bei fehlgeschlagener Einigung
G. Die Befugnisse der europäischen Behörden bei Unionsrechtsverstoß
I. Drei-Stufen-Verfahren
1. Erste Stufe
2. Zweite Stufe
3. Dritte Stufe
II. Rechtsschutz
H. Rechtsschutz von Privatpersonen bei Anerkennung einer Marktpraxis
I. Fehlende europäische Ausgestaltung
II. US-Recht: Vorbild für ein Anerkennungsverfahren unter Mitwirkung von Marktteilnehmern
I. Überprüfung der zulässigen Marktpraktiken und ihre Auswirkungen
I. Regelmäßige Überprüfung
II. Zwingende Überprüfung
III. Die Beendigung und Änderung aus verwaltungsrechtlicher Sicht
J. Übergangsvorschrift für ZMPen unter der MAD
K. Vergleichende Würdigung gegenüber dem bisherigen Regelungsregime
L. Zusammenfassung
§ 8 Die Safe-Harbour-Regelungen gem. Art. 5 MAR neben Art. 13 MAR
A. Wesentliche Abgrenzungsmerkmale zu Art. 13 MAR
B. Das Verhältnis der Safe-Harbour-Regelungen in Art. 5 MAR zueinander und zu Publizitätsvorschriften
I. Publizitätsvorschriften
II. Rückkaufprogramme zu Kursstabilisierungsmaßnahmen
C. Rückkaufprogramme
I. Anwendungsbereich
II. Voraussetzungen
1. Voraussetzungen aus Art. 60-66 RL 2017/1132
2. Vorgaben aus Art. 5 Abs. 1 und 3 MAR
a) Publizität
b) Limits
(1) Preisgrenzen
(2) Volumengrenzen
3. Legitime Zwecke
a) Kapitalherabsetzung
b) Verpflichtungen aus Schuldtiteln
c) Belegschaftsaktien
III. Inkongruenz des Aktien- und Kapitalmarktrechts als potentielle ZMP gem. Art. 13 MAR
D. Kursstabilisierung
I. Gesetzliche Definition der Kursstabilisierung
1. Allgemeine Definition
2. Signifikantes Zeichnungsangebot
a) IPO's und SPO's
b) Problematik der öffentlichen Ankündigung
aa) Allgemeines
bb) Handel mit Wertpapierblöcken als ZMP gem. Art. 13 MAR
II. Voraussetzungen
1. Anwendungsbereich
a) Sachlicher Anwendungsbereich
b) Persönlicher Anwendungsbereich
2. Zweckgebundene Kursstabilisierung
3. Stabilisierungszeitraum
a) Aktien und Aktien entsprechende Wertpapiere
b) Schuldverschreibungen
4. Veröffentlichung bestimmter Informationen
a) Vor der Wertpapierplatzierung (pre-stabilisation disclosure)
b) Während des Stabilisierungszeitraums
c) Nach Ablauf des Stabilisierungszeitraums (post-stabilisation disclosure)
5. Preislimitierungen bei Stabilisierungsmaßnahmen
III. Ergänzende Stabilisierungsmaßnahmen: Mehrzuteilung und Greenshoe
1. Einführung
2. Grundlagen
3. Die gesetzlichen Voraussetzungen
IV. Abgrenzung zu anderen Marktpraktiken
1. Designated Sponsoring und Market-Making
a) Funktionsweise eines Designated Sponsors und Market-Makers
b) Erfüllung des Manipulationstatbestands und Potential als ZMP gem. Art. 13 MAR
2. Marktschutzvereinbarungen: Lock-Up-Agreements
V. Vergleichende Würdigung der US-amerikanischen Regulierung
E. Zusammenfassung
§ 9 Zusammenfassende Thesen
Literaturverzeichnis

Systemvoraussetzungen

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