Verhaltenspflichten des Vorstands der Zielgesellschaft bei feindlichen Übernahmeangeboten

Öffentliche Übernahmeangebote sind in Deutschland nach wie vor eine eher seltene Erscheinung, wenn man die Entwicklung auf dem US-amerikanischen oder dem englischen Kapitalmarkt zum Maßstab nimmt. Dennoch hat es auch in Deutschland in den vergangenen Jahren eine Reihe spektakulärer Versuche gegeben, im Wege einer feindlichen Übernahme die Kontrolle über eine Aktiengesellschaft zu erlangen. Pirelli/Continental, Hochtief/Holzmann, Krupp/Thyssen, Bosch/Buderus und INA/FAG Kugelfischer sind Fälle, die auch in der Öffentlichkeit große Aufmerksamkeit erregt haben. Initiierend für die rechtswissenschaftliche und öffentliche Diskussion in Deutschland war aber die Übernahme der Mannesmann AG durch die englische Vodafon Airtouch plc, der erste bedeutende und vor allem offensiv geführte Wettstreit um ein Unternehmen in Deutschland. Erst im Zuge dieser Übernahmeschlacht war ins öffentliche Bewußtsein gedrungen, welche Konsequenzen Übernahmen für Anteilseigner, Arbeitnehmer, Unternehmensleitungen und auch die jeweiligen Unternehmensstandorte haben können. Zwar hat sich die Einstellung zu Übernahmen in der deutschen Gesellschaft und den involvierten Kreisen in den letzten Jahren gewandelt, jedoch sind auch heute noch deutliche Ressentiments zu spüren. Eine feindliche Übernahme wird in der Öffentlichkeit nach wie vor primär mit dem massiven Abbau von Arbeitsplätzen in Verbindung gebracht und damit grundsätzlich negativ präjudiziert. Insbesondere die in den Medien gebrauchten martialischen Begriffe im Zusammenhang mit Übernahmen tragen nicht unwesentlich zu diesem Bild bei und sind zugleich Ausdruck der Hoffnungen und Ängste über die fortschreitende Globalisierung der Märkte.

Unternehmensübernahmen, vor allem in Form öffentlicher Übernahmeangebote, ist nicht nur seit jeher eine hohe Aufmerksamkeit der Öffentlichkeit gewiß, sondern sie sind zudem von außerordentlicher praktischer Relevanz. Die wirtschaftliche Globalisierung vollzieht sich in großem Umfang durch das Instrument grenzüberschreitender Unternehmenszusammenschlüsse; die Zahl derartiger Unternehmensübernahmen nimmt daher weltweit stetig zu. Zwar galt Deutschland - und gilt es in Teilbereichen noch immer - lange Zeit aufgrund eines sehr effektiven faktischen Übernahmeschutzes durch Höchststimmrechte, durch die Mitbestimmung, durch ein restriktives Arbeitsrecht, einer dem Problemkomplex eher skeptisch gegenüberstehenden Bankenlandschaft, einer starken Kapitalverpflechtung und loyalen Großaktionären als nicht besonders attraktiv für Übernahmeangebote, jedoch sind mittlerweile viele dieser Hindernisse weggefallen oder sollen mittels aktueller Initiativen beseitigt werden. So haben in diesem Zuge auch die erhöhte Kapitalmarktorientierung und -abhängigkeit deutscher Unternehmen, die erhöhte Wertorientierung deutscher Investoren, die zunehmende Transparenz börsennotierter Unternehmen, die Erfahrungen aus der Übernahme von Mannesmann und ein weitreichender kultureller Umschwung in Deutschland dazu beigetragen, daß Unternehmensübernahmen als Bestandteil einer notwendigen Restrukturierung der deutschen Wirtschaft signifikant an Bedeutung zugenommen haben.

Auffällig ist allerdings der ambivalente Charakter der Debatte um Übernahmen, daß nämlich auf der einen Seite der freie Kapitalverkehr über die Grenzen als einer der Grundpfeiler des globalen Wirtschaftssystems angesehen wird und auch die Bundesregierung Unternehmensübernahmen eine erhebliche Bedeutung für den Strukturwandel in Deutschland und die Stärkung der internationalen Wettbewerbsfähigkeit beimißt, andererseits aber die Furcht vor den Gefahren verbreitet ist, die für deutsche Unternehmen und Standorte von ausländischen Investoren ausgehen könnten. Mit entsprechend plakativen Schlagworten wurde dann auch das Gesetzgebungsverfahren des ersten deutschen Übernahmegesetzes begleitet. Erklärtes Ziel des Gesetzgebers war es, mit dem Wertpapiererwerbsund Übernahmegesetz (WpÜG) Rahmenbedingungen für öffentliche Übernahmeangebote zu schaffen, die internationalen Standards entsprechen und den globalisierten Märkten hinreichend Rechnung tragen. Zentraler Aspekt des WpÜG ist die sog. Neutralitätspflicht, die im Mittelpunkt der Diskussion um feindliche Übernahmen stand und immer noch steht und auch ein Brennpunkt im Gesetzgebungsverfahren war. Diese Neutralitätspflicht kennzeichnet die zentrale Verhaltensanforderung an den Vorstand der Zielgesellschaft, der sich mit einem unerwünschten Übernahmeangebot konfrontiert sieht. Sahen die ersten Entwürfe des WpÜG noch eine der Regelung in der parallel geplanten EU-Richtlinie entsprechende Neutralitätspflicht vor, entfernte sich im Laufe des Gesetzgebungsverfahrens die jetzige Form - begünstigt durch das damalige Scheitern der EU-Richtlinie im Parlament - auf Druck der beteiligten Kreise, die bei einer strikten Neutralitätspflicht eine Benachteiligung deutscher Unternehmen im internationalen Vergleich fürchteten, immer mehr von dem ursprünglichen Gedanken. In der derzeit gültigen Fassung ist zwar grundsätzlich ein Vereitelungsverbot statuiert, das jedoch von zahlreichen Ausnahmen durchzogen wird.

Die Diskussion um die Neutralitätspflicht des Vorstands der Zielgesellschaft im Falle einer feindlichen Übernahme hat sich mit dem Inkrafttreten des WpÜG allerdings keineswegs erledigt. Vielmehr erscheint es aufgrund der vielfältigen Kritik, die diese Regelung erfahren hat, geboten, die aktienrechtlichen Grundwertungen bezüglich der Verhaltensanforderungen der Vorstands in einer derartigen Situation zu ermitteln, den ökonomischen Hintergrund zu beleuchten und die im WpÜG getroffenen Regelungen den dabei gefundenen Erkenntnissen gegenüberzustellen.

Untersucht werden soll zunächst die Grundlage der Neutralitätspflicht im deutschen Recht, da auch der Gesetzgeber im WpÜG davon ausgegangen ist, daß das Vereitelungsverbot in § 33 Abs. 1 nicht konstitutiver Natur ist, sondern bereits vorher geltende Rechtslage war. Auch wenn Hopt der Ansicht ist, daß die ökonomische Theorie keinen direkten Aufschluß über die Neutralitätspflicht gibt, mangelt es bislang für den deutschen Übernahmemarkt an Betrachtungen, die insbesondere auch die wirtschaftlichen Auswirkungen von derartigen Transaktionen überprüfen und aufschlüsseln. Daher soll mit Hilfe einer auch unter rechtspolitischen Kriterien aufgezogenen Analyse der Neutralitätspflicht überprüft werden, inwieweit eine aktienrechtlich konforme Lösung der Verhaltenspflichten des Vorstands gesamtwirtschaftlich vorteilhaft erscheint. Anschließend soll die sachliche und zeitliche Dimension einer Neutralitätspflicht unter Einschluß der Haftung des Vorstands für Verstöße gegen die Neutralitätspflicht aufgezeigt werden.

Dieser Befund ist danach der konkreten Ausgestaltung der Neutralitätspflicht im WpÜG gegenüberzustellen. Besonderes Augenmerk soll dabei den umstrittenen Vorratsbeschlüssen und der kurzfristig eingefügten Möglichkeit der Ergreifung von Abwehrmaßnahmen mit Zustimmung des Aufsichtsrats geschenkt werden.

Schließlich soll die hinter der EU-Richtlinie stehende Idee eines europäischen "level-playingfield" aufgegriffen werden und die zur Schaffung einheitlicher Verhältnisse in den Mitgliedstaaten erforderlichen Maßnahmen ermittelt werden. Unerläßlich hierzu ist ein kurzer Überblick über die Situation in Europa und auch in den USA, da ein zentrales Argument gegen die Neutralitätspflicht die mangelnde Waffengleichheit europäischer, speziell deutscher Unternehmen im Vergleich zur amerikanischen Konkurrenz ist, wobei die weltweit relevantesten Märkte für Unternehmensübernahmen in den USA und Großbritannien zwei konträre Systeme aufweisen, die jeweils Pate stehen für die differierenden Ansichten über die Ausgestaltung der Vorstandspflichten im deutschen Recht.

Die Überlegungen dieser Arbeit sind auch nach der im ersten Quartal 2004 erfolgten endgültigen Verabschiedung der EU-Übernahmericht-linie, die dem Kompromißvorschlag des Ministerrates folgt, von Bedeutung im Hinblick auf die gebotene Optimierung der derzeitigen deutschen Regelung, die am Ende der Arbeit, vor dem Hintergrund der aktuellen europarechtlichen Prämisse und der rechtspolitisch-ökonomischen Kritik, versucht werden soll.