1   Grundlagen

1.1   M&A für Entscheider

1.1.1   Zehn Thesen zum Management von M&A

1. Zu unterscheiden ist zweierlei: die Umsetzung eines Projekts und seine entsprechenden M&A-Instrumente (Umsetzungstechnik) einerseits und das Management von M&A-Projekten (Managementkunst) andererseits.

2. M&A-Projekte und -Prozesse sind geprägt von zwei Elementen: Informationen und Interessen. Es gibt kein M&A-Projekt, in dem nicht beides relevant wäre.

3. Informationsunterschiede zwischen dem Verkäufer und dem Käufer bestehen klassischerweise darin, dass der Verkäufer mehr über das Transaktionsobjekt weiß als der Käufer. Allerdings kann im Verlauf des M&A-Prozesses auch der umgekehrte Fall eintreten.

4. Es ist Aufgabe der Akteure in einem M&A-Projekt, Informationsunterschiede zu verringern, um effiziente Transaktionen zu ermöglichen. Getreu dem Motto "Wissen ist Macht"1 werden Informationsunterschiede zum Teil jedoch auch verdeckt beibehalten oder sogar bewusst geschaffen. Der Umgang mit Informationsunterschieden ist bei M&A-Projekten vielschichtig.

5. Interessenunterschiede gerade zwischen dem Käufer und dem Verkäufer sind allgegenwärtig. Zwar haben beide in der Regel auch gleiche Interessen - zum Beispiel den Wunsch nach Transaktionsabschluss und Geheimhaltung -, jedoch bieten die Konditionen der Transaktion oder der Zeitpunkt und der Grad der Offenlegung von Informationen typischerweise Stoff für Konflikte.

6. Weitere Informations- und Interessenunterschiede treten in anderen Konstellationen auf, so etwa zwischen dem M&A-Berater und dem M&A-Auftraggeber, zwischen dem Verkäufer und dem Manager bzw. Geschäftsführer des Verkaufsobjekts oder auch zwischen dem Käufer als Darlehensnehmer und den das Vorhaben finanzierenden Banken.

7. Eine omnipräsente Gefahr für ein wertschöpfendes M&A-Projekt geht von Akteuren aus, die Eigeninteressen verfolgen und zudem Informationsvorteile besitzen. Solche Akteure sind geneigt, ihre aus ihrem Wissen resultierende Macht zu nutzen, um Partikularinteressen durchzusetzen. Der Abschluss einer Transaktion kann so leicht zum Selbstzweck werden. Ein sorgfältiges Projektmanagement sollte hiervor bewahren.

8. Die planerischen, steuernden und kontrollierenden Aufgaben im Rahmen eines M&A-Projekts sind mindestens genauso wichtig für den M&A-Erfolg wie die eigentliche Durchführung bzw. Umsetzung. Im Ausbau eines professionellen M&A-Projektmanagements jenseits der Umsetzungstechnik liegt ein erhebliches Potenzial. Dieses besteht jenseits der Optimierung einzelner Projektaufgaben in der Optimierung des Gesamtprojekts.

9. Dominanz in der (technischen) Projektumsetzung unterdrückt vorausschauendes Projektmanagement.

10. Natürlich lässt sich M&A-Projektmanagement nicht auf "zehn goldene M&A-Regeln" reduzieren. M&A sind komplexe Vorhaben, für die es keine simplen Handlungsregeln gibt.

1.1.2   Was sind Mergers & Acquisitions?

Der Begriff der Mergers & Acquisitions (M&A) hat sich - trotz oder gerade wegen seiner Unschärfe - in der Praxis durchgesetzt. Daneben werden viele weitere Begriffe wie Unternehmenskauf, -erwerb und -akquisition, Übernahme, Beteiligung, Unternehmenskonzentration, -fusion und -verschmelzung sowie Unternehmensverkauf oder Desinvestition benutzt.2

In diesem Buch wird der Praxis gefolgt, jedoch das Begriffsverständnis geschärft. Unter Mergers & Acquisitions werden Phänomene verstanden, die aus der Sicht mindestens eines der beteiligten Stakeholder die folgenden Eigenschaften aufweisen (vgl. Abb. 1, S. 8):3

• Option des externenWachstums bzw. der externen Schrumpfung. M&A repräsentieren aus der Sicht des Erwerbers eine Option externen Wachstums und aus der Sicht des Verkäufers eine Möglichkeit zu externer Schrumpfung.

• Transfer von Eigentumsrechten. M&A haben den Übergang von Eigentum in Form von Gesellschaftsanteilen oder wesentlichen Vermögensgegenständen vom Verkäufer auf den Käufer zur Folge.

• Übergang von Kontroll-/Leitungsrechten. Der Erwerber erhält vom Verkäufer Informationsrechte und darüber hinaus Kontroll- und gegebenenfalls auch Leitungsrechte bezüglich des Transaktionsobjekts. Diese Rechte sind in der Regel an das Eigentum gekoppelt.

• Veränderung der Selbstständigkeit. Mit der Transaktion ist meist eine Veränderung der wirtschaftlichen oder rechtlichen Selbstständigkeit des Transaktionsobjekts verbunden.

Inwieweit diese Kriterien erfüllt werden, hängt letztlich vom Beteiligungsumfang ab, bei dessen Bemessung wiederum Schwellenwerte zu beachten sind.

Bei einem klassischen Unternehmenskauf können - ausgehend vom Leitbild einer deutschen Kapitalgesellschaft - die folgenden vier Stufen unterschieden werden (vgl. Abb. 1, S. 8):

• Der Übergang des gesamten Unternehmens sieht einen Transfer von 100 Prozent der Gesellschaftsanteile (Share Deal) bzw. aller Vermögensgegenstände und Verbindlichkeiten des Unternehmens (Asset Deal) vor.

• Eine qualifizierte Mehrheit umfasst den Übergang von mindestens 75 Prozent der Anteile. In vielen Satzungen bzw. Gesellschaftsverträgen ist festgelegt, dass mit dieser qualifizierten Mehrheit nahezu alle wichtigen Entscheidungen getroffen werden können.

• Eine einfache Mehrheit impliziert den Erwerb von mindestens 50 Prozent der Anteile zuzüglich eines Anteilsscheins. Hiermit ist der Erwerber Mehrheitseigentümer und kann wichtige Entscheidungen beeinflussen. Zudem kann in der Regel eine Aufnahme in den Konzernabschluss erfolgen.4

• Strittig ist, ob der Erwerb unterhalb von 50 oder gar unterhalb von 25 Prozent (Sperrminorität) noch eine M&A-Transaktion darstellt. Hierfür sprechen jedoch sowohl rechtliche aus auch betriebswirtschaftliche Gründe: So kann auch bei Beteiligungen unterhalb dieser Grenzen Einfluss genommen werden. Dies gilt gerade bei Aktiengesellschaften (AG), da auf Hauptversammlungen selten alle Stimmrechte vertreten sind. Auch das Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz (WpÜG) sieht vor, dass die Kontrolle einer AG bereits bei Erreichen der Schwelle von 30 Prozent erreicht wird.5 Noch weiter geht die Fusionskontrolle, bei der ab einer Schwelle von 25 Prozent der Anteile ein Zusammenschluss vermutet wird.6 Neben den genannten rechtlichen Gründen sprechen auch betriebswirtschaftliche Erwägungen dafür, Anteilskäufe unterhalb von 25 Prozent dem M&A-Begriff zuzuordnen. Solange wichtige M&A-Aufgaben wahrgenommen werden, etwa die Verhandlung über die Konditionen des Kaufs bzw. Verkaufs, zählt auch die Übernahme einer Minderheit zu M&A. So kann eine Beteiligung von beispielsweise 10 Prozent an einer sehr großen Gesellschaft leicht einen Transaktionswert von mehr als einer Milliarde Euro ausmachen, sodass zentrale M&A-Aufgaben wie etwa die Unternehmensbewertung, die Akquisitionsfinanzierung oder die Akquisitionsverhandlung professionell wahrgenommen werden müssen. Warum also sollte diese Beteiligung nicht zu M&A zählen? Zudem kann eine Beteiligung oberhalb von 5 Prozent der Anteile bereits dazu genutzt werden, einen Squeeze-out zu behindern. Außerdem sind selbst mit dieser geringen Beteiligungshöhe bereits relevante Informationsrechte verbunden.

Abb. 1: Abgrenzung von Mergers & Acquisitions

Unstrittig der Regelfall im Kreis der M&A-Phänomene ist eine Transaktion, bei der das Unternehmen zur Gänze übergeht, gegebenenfalls auch in mehreren Schritten. Der Transfer von Eigentums-, Kontroll- und/oder Leitungsrechten sowie die Wachstums- bzw. Schrumpfungsmöglichkeiten sind hierbei maximal. Auch verändert sich die wirtschaftliche Selbstständigkeit des Transaktionsobjekts.

Entfernt man sich von diesem Nukleus und nähert sich den äußeren Kreisen, so nimmt das Gewicht der oben genannten M&A-Eigenschaften ab. Bei 50 Prozent zuzüglich eines Anteils sind die Leitungsrechte bereits eingeschränkt. Bei 25 Prozent zuzüglich eines Anteils gehen - wenn überhaupt - nur geringe Leitungsrechte über. Jedoch werden Eigentums- und auch Kontrollrechte transferiert und anorganische Wachstumsoptionen durchaus genutzt.

Kooperationsformen, die rein auf vertraglichen Vereinbarungen7 beruhen, werden explizit nicht zu M&A gezählt (vgl. Abb. 2, S. 9). Kooperationen weisen aufgrund ihres Zustandekommens, ihrer gemeinschaftlichen Führung und auch im Hinblick auf ihre Beendigung vielfältige kulturelle und rechtliche Besonderheiten auf, die sie von M&A deutlich unterscheiden. Umgekehrt werden viele M&A-Instrumente - man denke an die Unternehmensbewertung oder die Due Diligence - bei Kooperationen entweder gar nicht oder nur in wesentlich geringerer Intensität als bei M&A eingesetzt. Somit repräsentieren Kooperationen eine selbstständige Form des Unternehmenszusammenschlusses, die nicht zu M&A...