Private Equity

Inhaltsverzeichnis

Bearbeiterverzeichnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . XXIII
Allgemeines Literaturverzeichnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  XXV

Einführung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  1
1. Was ist Private Equity? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1
2. Entstehung der heutigen Private-Equity-Branche . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2
3. Regulatorische Rahmenbedingungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4
4. Besonderheiten von Private-Equity-Transaktionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6
5. Teilnehmer von Private-Equity-Transaktionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8
6. Komplexität von Private-Equity-Transaktionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9

I. Der Unternehmenskauf durch einen Private-Equity-Investor
(Grundmodell) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . 13

1. Vorbereitung des Unternehmenskaufs . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
a) Begriff des Unternehmenskaufs und des Unternehmenskaufvertrages . . 13
b) Beteiligte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15
aa) Verkäufer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15
bb) Käufer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15
cc) Berater . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 16
dd) Prozesssteuerung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17
c) Bewertungsanalyse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17
aa) Allgemeines . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17
bb) Ertragswertverfahren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19
cc) Discounted-Cash-Flow-Methode . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20
d) Teaser, Informationsmemorandum . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20
e) Datenraum . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21

2. Bieterverfahren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . . . . 21
a) Verfahrensablauf im Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22
aa) Abgrenzung zum herkömmlichen Verkaufsprozess und Vorteile des
Bieterverfahrens . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22
bb) Kurzübersicht: Ablaufplan des Bieterverfahrens . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24
b) Marketingphase sowie Interessensbekundung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25
aa) Identifizierung von potentiellen Käufern und Kontaktaufnahme . . . 25
bb) Teaser und Vertraulichkeitsvereinbarungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25
cc) Informationsmemorandum . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26
dd) Interessensbekundung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 27
c) Due-Diligence-Phase sowie Management-Präsentation und bindendes
Angebot . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28
aa) Management-Präsentation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28
bb) Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28
cc) Bindendes Angebot sowie sog. Markup des Kaufvertragsentwurfes . 29
dd) Beschleunigung des Verfahrens . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 30
d) Kaufvertragsverhandlungen und -abschluss . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31
aa) Allgemeines . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31
bb) Insbesondere: Verhandlungen mit mehreren Bietern . . . . . . . . . . . . . 31
cc) Abschluss des Kaufvertrages . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 32
e) Schlussphase . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 33
aa) Allgemeines . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 33
bb) Vollzugsbedingungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 33
cc) Dinglicher Vollzug (Closing) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 35

3. Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 36
a) Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . 37
b) Zweck und Ziel der Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 38
aa) Das Zielunternehmen (besser) verstehen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 38
bb) Risikovermeidung/Risikoreduzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 38
cc) Grundlage für das vertragliche Haftungssystem . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 39
dd) Vorgaben für die Transaktionsstruktur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40
ee) Beweisfunktion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40
c) Bereiche der Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41
aa) Legal Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41
bb) Financial Due Diligence/Tax Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41
cc) Business/Commercial Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 42
dd) Environmental Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 42
ee) Compliance . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 43
d) Rechtliche Besonderheiten der Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 43
aa) „Anspruch“ auf Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 43
bb) Pflicht des Käufers zur Due Diligence? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 45
e) Organisation der Due Diligence (Käuferseite) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46
aa) Umfang der Due Diligence/Scope . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46
bb) Transaktionsdynamischer Due-Diligence-Prozess . . . . . . . . . . . . . . . . 47
cc) Debriefing . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47
f) Organisation der Due Diligence (Verkäuferseite) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48
aa) Zusammenstellung der Dokumente . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48
bb) Physischer Datenraum/virtueller Datenraum . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48
g) Due Diligence Report (Käufer) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 50
aa) Umfang/Inhalt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 51
bb) Reliance/Haftungsregime . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
h) Vendor Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
aa) Umfang/Inhalt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
bb) Reliance/Non-Reliance . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
cc) Haftungsregime . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
i) Archivierung der Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
aa) Archivierung der Due-Diligence-Unterlagen aus
Verkäufersicht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
bb) Archivierung aus Sicht des Käufers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
cc) Art der Archivierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
dd) Rückgabe der Unterlagen bei erfolglosem Bid/Abtretung der
Ansprüche . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 54
j) Zusammenspiel von Due Diligence und gesetzlichem und/oder
vertraglichem Haftungsregime . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 54
aa) Zurechnung der Kenntnis nach § 442 BGB . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55
bb) Zurechnung nach vertraglicher Kenntnisklausel . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55

4. Unternehmenskaufvertrag . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . 56
a) Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 57
b) Kaufpreis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 58
aa) Locked Box . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59
bb) Closing-Accounts-Berechnung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 62
cc) „Hybrid Locked Box“ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67
dd) Earn-out . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67
ee) Vendor Loan . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 69
ff) Behandlung von Gesellschafterdarlehen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 69
c) Transaktionssicherheit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 70
aa) MAC-Klausel . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 70
bb) Finanzierungsvorbehalt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 71
cc) Break Fee . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 71
d) Garantien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 72
aa) Rechtsmängelgarantien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 72
bb) Garantien zum Jahresabschluss . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 72
cc) Sonstige Garantien zum Geschäftsbetrieb . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 73
dd) Voraussetzungen und Grenzen der Garantiehaftung . . . . . . . . . . . . . . 73
ee) Managementgarantien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 75
ff) Sonstige Risikobeteiligung des Verkäufers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 75
e) Freistellungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 75
f) Sonstiges . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76
aa) Mitwirkung bei der Akquisitionsfinanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76
bb) Vertraulichkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76
cc) Abtretbarkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76

5. Equity Commitment, Debt Commitment . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 77
a) Equity Commitment Letter . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 78
aa) Rechtsnatur, Formen, Parteien, Zeitpunkt, Formfragen . . . . . . . . . . 78
bb) Inhaltliche Ausgestaltung/Bedingungen für Eingreifen des Equity
Commitment Letter . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 81
cc) Kündigungsgründe des Equity Commitment Letter . . . . . . . . . . . . . . 82
dd) Equity Backstop . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 82
ee) Formulierungsbeispiel . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 83
b) Debt Commitment . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . 85
aa) Erscheinungsformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 85
bb) Insbesondere: Certain Funds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 86

6. Fusionskontrolle . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . 88
a) Anmeldekriterien der Fusionskontrolle . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 89
aa) Europäische Union . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 89
bb) Deutschland . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 91
cc) USA . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . 93
b) Risiko der fusionskontrollrechtlichen Freigabe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 94
c) Einfluss auf das Zielunternehmen vor Freigabe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 96
aa) Vollzugsverbot . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 96
bb) Möglichkeiten der Einflussnahme auf das Zielunternehmen . . . . . . . 97
d) Wettbewerbsverbote und andere Nebenabreden . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 98
e) Bieterkonsortien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 99
f) Kartellrechtliche Haftungsrisiken eines Private-Equity-Investors . . 101

7. Beschränkungen von Erwerbsgeschäften nach dem Außenwirtschaftsrecht . 102
a) Entwicklung der Investitionskontrolle in Deutschland . . . . . . . . . . . . . . . . 103
b) Voraussetzungen der sektorübergreifenden Prüfung . . . . . . . . . . . . . . . . . . 103
aa) Erwerb eines inländischen Unternehmens oder einer unmittelbaren
oder mittelbaren Beteiligung an einem inländischen Unternehmen 103
bb) Durch einen unionsfremden Erwerber . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 104
cc) Durch ein unionsansässiges Unternehmen, an dem ein
Unionsfremder mindestens 25 % der Stimmrechte hält . . . . . . . . . . . 105
c) Prüfungsmaßstab: Gefährdung der öffentlichen Ordnung oder
Sicherheit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 106
d) Verfahren und Rechtsfolgen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 107
e) Auswirkungen auf die Transaktionspraxis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 108
f) Ausblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . 109

8. Closing . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 110
a) Strukturvarianten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . 111
aa) Aufschiebend bedingte Anteilsübertragung im
Unternehmenskaufvertrag . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 112
bb) Closing mit separater Anteilsübertragung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 112
cc) Signing und Closing simultan . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 112
b) Transaktionssicherheit für Private-Equity-Fonds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 112
aa) Bedingungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 113
bb) Kartellrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 113
cc) MAC-Klausel . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 114
dd) Gremienvorbehalte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 115
ee) Finanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 115
c) Ablauf des Closings . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 115
aa) Zahlung des Kaufpreises vs. Abtretung der Anteile . . . . . . . . . . . . . . . 115
bb) Sonderfall: Ablösung bestehender Verbindlichkeiten . . . . . . . . . . . . . . 117
cc) Closing Memorandum . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 117
d) Rechtsfolgen des gescheiterten Closing . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 117

9. Sicherung möglicher Erwerberansprüche/Ansprüche gegen Dritte . . . . . . . . 118
a) Vertragliche Ansprüche . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 120
aa) Bürgschaft, Garantie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 120
bb) Escrow Account; Tranchenzahlung; Vendor Loan; Versicherungen . 121
cc) Aufrechterhaltung einer Mindestkapitalisierung,
Ausschüttungssperren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 123
b) Quasi-vertragliche und gesetzliche Ansprüche . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 123
aa) Haftung des Veräußerers für Vorsatz oder Arglist . . . . . . . . . . . . . . . . . 123
bb) Haftung des Veräußerers für Aussagen Dritter . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 124
cc) Haftung der Berater gegenüber dem Erwerber . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 124
dd) Haftung der Geschäftsführung der Zielgesellschaft . . . . . . . . . . . . . . . . 126
ee) Konzernhaftung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 126

II. Der Unternehmenskauf börsennotierter Unternehmen (Public to
Private) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 131

1. Einführung und Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 132
a) Investitionen durch Private-Equity-Investoren in börsennotierte
Unternehmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 132
b) Strategische Ausgangslage des Private-Equity-Investors bei der
Übernahme börsennotierter Unternehmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 133

2. Deal Protection: Vorbereitung des Angebotes und Beteiligungserwerb . . . . . 135
a) Formen des Beteiligungserwerbs/Stake Building . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 135
aa) Paketerwerbe/bedingte Aktienkaufverträge . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 136
bb) Irrevocable Undertakings (Einlieferungsverpflichtungen) . . . . . . . . . . 137
cc) Marktkäufe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . 138
b) Meldepflichten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 138
aa) Stimmrechte aus Aktien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 139
bb) Gemeinsam handelnde Personen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 141
cc) Stimmrechte aus sonstigen Finanzinstrumenten . . . . . . . . . . . . . . . . . . 142
c) Auswirkungen von Vorerwerben auf den Mindestpreis . . . . . . . . . . . . . . . 143
d) Vereinbarungen zwischen Bieter und Zielgesellschaft; Break Fee . . . . . . 143
e) Besonderheiten bei der Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 145
aa) Zulässigkeit einer Due Diligence aus Sicht der Zielgesellschaft . . . . . 145
bb) Kein Verstoß gegen das Auskunftsrecht anderer Aktionäre und
Beachtung des Gleichbehandlungsgebots . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 147
cc) Insiderrechtliche Aspekte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 148
f) Besondere Probleme aus der Perspektive der Zielgesellschaft . . . . . . . . . . 152
aa) Ad-hoc-Mitteilungspflicht? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 152
bb) Verfahrensgestaltung (Auktion?) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 152
cc) Vereinbarungen mit dem Bieter im Interesse der Gesellschaft . . . . . . 153
dd) Abstimmung mit dem Aufsichtsrat . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 154
ee) Interessenkonflikte im Vorstand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 154
ff) Stellungnahme zum Angebot . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 155

3. Angebotsverfahren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . 155
a) Auslösung durch Kontrollerwerb oder die Entscheidung zur
Angebotsabgabe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 156
aa) Pflichtangebot . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 156
bb) Freiwilliges Angebot . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 160
cc) Paketerwerbe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 162
b) Fester Zeitplan, Annahmefristen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 162
aa) Einreichung der Angebotsunterlage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 162
bb) Gestattung durch die BaFin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 162
cc) Annahmefrist . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 163
dd) Weitere Annahmefrist . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 163
ee) Gesamtüberblick: Zeitrahmen des Angebotsverfahrens . . . . . . . . . . . 164
c) Offenlegung in der Angebotsunterlage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 164
aa) Grundsätze . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 164
bb) Inhalt der Angebotsunterlage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 165
cc) Haftung für die Angebotsunterlage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 169
d) Finanzierungsbestätigung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . 169
e) Bedingungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . 170
aa) Zulässigkeit von Bedingungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 170
bb) Mindestannahmeschwelle . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 171
cc) Material-Adverse-Change- oder Force-Majeure-Bedingung . . . . . . 171
dd) Weitere Beispiele typischer Bedingungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 172
ee) Synchronisierung der Bedingungen im Angebot und im (bedingten)
Paketkaufvertrag . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 173
f) Angebotsänderung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . 174
aa) Voraussetzungen und Folgen von Angebotsänderungen . . . . . . . . . . . 174
bb) Erhöhung der Gegenleistung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 174
cc) Verzicht auf Bedingungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 175
g) Konkurrierende Angebote mehrerer Bieter . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 175
aa) Zeitplan . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 176
bb) Rücktrittsrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 177
cc) Reaktion auf Preiserhöhungen durch Parallelerwerbe . . . . . . . . . . . . 178

4. Integrationsmaßnahmen nach einem Übernahmeangebot . . . . . . . . . . . . . . . . 178
a) Ziele . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 179
aa) Kontroll- und Einflussmöglichkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 179
bb) Zugriff auf Cash Flow . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 179
cc) Upstream Collateral für Finanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 180
dd) Steuerliche Organschaft (Zinsabzug) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 180
ee) Aufgabe der Börsennotierung? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 180
b) Strukturmaßnahmen zur Verstärkung der Kontrolle über die
Zielgesellschaft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . 180
aa) Squeeze-out . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 180
bb) Beherrschungs- und/oder Gewinnabführungsvertrag . . . . . . . . . . . . . 183
cc) Weitere Integrationsmaßnahmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 185

5. Besonderheiten bei der Finanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . 187
a) Aktienrechtliche Problematik des Leveraged Buyout . . . . . . . . . . . . . . . . . 187
b) Certain-Funds-Finanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 188
c) Zeitpunkt der Finanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 189

6. Besonderheiten bei Managementbeteiligungsprogrammen und anderen
Sonderabreden mit dem Management . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 189
a) Ausgangslage und Problemaufriss . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 190
b) Übernahmerechtliche Aspekte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 190
aa) Verbot der Gewährung geldwerter Vorteile für das Management
gem. § 33d WpÜG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 190
bb) Offenlegungspflicht gem. § 11 WpÜG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 194
cc) Stellungnahme gemäß § 27 WpÜG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 194
dd) Keine Auswirkungen auf den Mindestpreis, wenn die betroffenen
Vorstandsmitglieder zugleich Verkäufer sind . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 196
c) Veröffentlichungspflichten nach MAR . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 196
aa) Ad hoc-Publizität, Art. 17 MAR . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 196
bb) Directors’ Dealings, Art. 19 MAR . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 197
d) Aktienrechtliche Vorgaben . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . 198
aa) Organschaftliche und mitgliedschaftliche Treuepflichten . . . . . . . . . . 198
bb) Kein Eingriff in die Vergütungskompetenz des Aufsichtsrats gem.
§ 87 AktG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 200
e) Verhaltensempfehlung bei Gewährung von Managementbeteiligungsprogrammen
und anderen Sondervereinbarungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 202

7. PIPE – Minderheitsbeteiligungen an börsennotierten Unternehmen . . . . . . 202
a) Beteiligungserwerb . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 204
aa) Paketerwerb/Erwerb über die Börse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 204
bb) Kapitalerhöhung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 204
cc) Mindestpreis bei späterem Übernahmeangebot . . . . . . . . . . . . . . . . . . 205
dd) Regulatorische Genehmigungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 205
b) Mitsprache- und Informationsrechte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . 206
c) Finanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 207

8. Zeitplan . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 207
a) Entscheidungs- und Vorbereitungsphase . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . 208
b) Angebotsphase . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 208
c) Post-Angebotsphase . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . 210
d) Durchführung von Strukturmaßnahmen (zB aktien- oder
umwandlungsrechtlicher Squeeze-out, Beherrschungs- und
Gewinnabführungsvertrag) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . 210

III. Besondere Transaktionen . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 211

1. Debt Equity Swap . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . 211
a) Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 213
b) Kapitalmaßnahme gegen Einbringung von Krediten . . . . . . . . . . . . . . . . . 215
aa) Mögliche Strukturen für den Beteiligungserwerb . . . . . . . . . . . . . . . . 215
bb) Durchführung der Kapitalmaßnahme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 216
cc) Rechtliche Risiken und Lösungsansätze . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 218
c) Beteiligungserwerb gegen Verzicht auf Kredite . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 227
aa) Mögliche Strukturen für den Beteiligungserwerb . . . . . . . . . . . . . . . . 227
bb) Durchführung des Austauschgeschäfts . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 228
cc) Rechtliche Risiken und Lösungsansätze . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 228
d) Verwertung von Pfandrechten an Gesellschaftsanteilen . . . . . . . . . . . . . . . 230
aa) Mögliche Strukturen für den Beteiligungserwerb . . . . . . . . . . . . . . . . 231
bb) Durchführung der Pfandverwertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 232
cc) Rechtliche Risiken, Verfahrenshindernisse und Lösungsansätze . . . . 237
e) Beteiligungserwerb Insolvenzplan . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . 243
aa) Mögliche Strukturen für den Beteiligungserwerb . . . . . . . . . . . . . . . . 243
bb) Durchführung der Kapitalmaßnahme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 244
cc) Rechtliche Risiken, Verfahrenshindernisse und Lösungsansätze . . . . 246
f) Steuerfolgen eines Debt Equity Swap . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . 254
aa) Ertragsteuer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 254
bb) Grunderwerbsteuer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 259

2. Immobilientransaktionen . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 259
a) Einführung: Real Estate Private Equity . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 260
aa) Finanzinvestoren im Immobilienmarkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 260
bb) Segmente des Immobilienmarkts . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 261
cc) Investitionsstrategien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 261
dd) Investitionsstruktur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 263
ee) Transaktionsablauf . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 264
b) Angebotsphase . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 265
aa) Kurzdarstellung (Teaser) und Interessenbekundung . . . . . . . . . . . . . . 265
bb) Informationsmemorandum und unverbindliches Angebot . . . . . . . . 266
cc) Auswahlentscheidung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 266
c) Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 267
aa) Sinn und Zweck . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 267
bb) Fachgebiete . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 268
cc) Umfang . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 268
dd) Veranlassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 271
ee) Bericht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 272
d) Kaufvertrag . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 272
aa) Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 272
bb) Asset Deal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 274
cc) Share Deal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 286
dd) Portfoliotransaktionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 289
ee) Vollzugsphase und Closing . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 292
e) Finanzierung . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 293
aa) Term Sheet . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 293
bb) Kreditvertrag . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 295
cc) Kreditsicherheiten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 297
f) Asset Management und Exit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 298
aa) Wertschöpfung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 298
bb) Vermietung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 299
cc) Bau- und Investitionsmaßnahmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 299
dd) Projektentwicklung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 299
ee) Exit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 300
ff) Anreizsysteme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 301

3. Co-Investments und Joint Ventures . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 302
a) Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 303
b) Anbahnungsphase . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 304
c) Die Entstehung der Joint-Venture-Gesellschaft/„eingebauter“
Recap . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 305
d) Die vertragliche Ausgestaltung des Joint Ventures . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 306
aa) Corporate Governance und Minderheitenschutz . . . . . . . . . . . . . . . . 306
bb) Laufzeit und Exit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 311
cc) Finanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 313
dd) Konsolidierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 314
ee) Sonstige Vereinbarungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 314

IV. Steuerstrukturierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 315

1. Einführung und Grundlagen . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 316
a) Gestaltungsziele . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 316
b) Grundstrukturen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 317
c) Die wesentlichen steuerlichen Grundlagen der
Unternehmensfinanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 319
aa) Einkommen- und Körperschaftsteuer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 319
bb) Gewerbesteuer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 327
cc) Abzugsbeschränkungen bei Beteiligungsaufwand . . . . . . . . . . . . . . . . . 329
dd) Grenzüberschreitende Finanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 330

2. Typische Strukturen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . 331
a) Darstellung einer typischen Private-Equity-Struktur . . . . . . . . . . . . . . . . . 331
b) Steuerliche Kommentierung der einzelnen Strukturebenen . . . . . . . . . . . 332
aa) HoldCo (Ausland); Substanzerfordernisse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 332
bb) Akquisitionsgesellschaft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 335
cc) Portfoliounternehmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 335
dd) Private-Equity-Fonds und Investoren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 336

3. Debt Push Down: Wesentliche Gestaltungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 337
a) Verschmelzung . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 338
b) Organschaft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 338
c) Anwachsung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 339
d) Fremdfinanzierte Ausschüttung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 339

4. Steuerliche Risiken und Risikobewältigung auf der Ebene der Portfoliogesellschaft
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 340
a) Typische steuerliche Risiken . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 341
aa) Einkommen- und Körperschaftsteuer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 341
bb) Umwandlungssteuerrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 343
b) Verkehrssteuern . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 344
aa) Umsatzsteuer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 344
bb) Grunderwerbsteuer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 345
c) Risikobewältigung im Unternehmenskaufvertrag . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 347
d) Typische Betriebsprüfungsrisiken in PE-Strukturen . . . . . . . . . . . . . . . . . . 347

V. Finanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 351

1. Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 351
a) Vertragsstandards . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 352
b) Verschuldungsgrad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 353
c) Risiko-Controlling und Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 353
d) Transaktionsgröße . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 353
e) Club Deal vs. Syndizierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 354
f) Hochzinsanleihen / High Yield Bonds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 354

2. Die Finanzierungsstruktur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 355
a) Senior-Kredit . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 357
aa) Fälligkeiten und Laufzeiten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 358
bb) Verzinsung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 359
cc) Sicherheiten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 360
dd) Finanzkennzahlen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 363
ee) Zusätzliche Tranchen für Betriebsmittel sowie Zukäufe und
Anlageinvestitionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 365
ff) Ancillary Facilities . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 366
b) Unitranches . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 367
c) Second Lien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 368
aa) Laufzeiten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 369
bb) Verzinsung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 369
cc) Sicherheiten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 369
d) Mezzanine . .  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 370
aa) Laufzeiten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 371
bb) Verzinsung und Warrants . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 371
cc) Finanzkennzahlen und sonstige Auflagen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 372
dd) Nachrangige Garantien und eingeschränkte Sachsicherheiten . . . . . 372
e) Hochzinsanleihen / High Yield Bonds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 372
aa) Laufzeiten und Verzinsung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 372
bb) Covenants . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 373
cc) Sicherheiten und Garantien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 373
dd) Rechtswahl . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 374
ee) Angebotsstruktur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 374
ff) Angebotsunterlage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 375
f) PIK-Finanzierungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 375
aa) Laufzeiten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 376
bb) Verzinsung auf PIK-Basis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 376
cc) Strukturelle Nachrangigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 377
dd) Sicherheiten und Garantien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 378
g) Vendor Loans . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 378
h) Gesellschafterdarlehen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 379
i) Debt Push Down . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 379

3. Prozessablauf . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 380
a) Commitment Papers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 381
b) Interim Loan Agreement . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 382
c) Long Form Dokumentation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 383
d) Erfüllung der Auszahlungsvoraussetzungen (Closing) . . . . . . . . . . . . . . . . 383
e) Treuhandstrukturen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 384
f) Brückenfinanzierungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 384
g) Post-Closing . . .  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 385
h) Verbindung zum M&A-Prozess . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 385

4. Schwerpunktthemen in LBO-Strukturen und Kreditverträgen . . . . . . . . . . . 386
a) Certain Funds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 386
b) Zusätzliche Fazilitäten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 387
c) Financial Covenants . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 388
d) Covenant-lite-Strukturen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 389
e) Vorzeitige Rückzahlungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 389
aa) Pflichtsondertilgungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 390
bb) Freiwillige Rückzahlungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 391
f) Kontrollwechsel . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 392
g) Covenants / Undertakings . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 392
h) Material Adverse Effect (MAE) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 393
i) Clean-Up-Period . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 394
j) Regelmäßige Informationspflichten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 395
k) Übertragbarkeit der Kreditgeberposition . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 395
l) Stimmrechte . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 396
m) Erwerb eigener Schulden . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 397
n) Defaulting Lenders . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 398

5. Besicherung . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 399
a) Arten der Besicherung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 399
b) Strukturierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 399
c) Beschränkungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 400
aa) Bestellung von Kreditsicherheiten durch eine GmbH oder GmbH &
Co. KG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 400
bb) Vermögensschutz bei Kreditsicherheitenbestellung durch eine AG . 401
cc) Liquidity-Protection bei Kapitalgesellschaften . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 401

6. Preisgestaltung: Zinsen, Kosten und Gebühren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 402
a) Zinssatz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 403
b) Refinanzierungszinssatz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 403
c) Marge . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 405
d) Fees (allgemein) . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 405
e) Arrangement Fee und Underwriting Fee . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 406
f) Participation Fee . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 406
g) Commitment Fee/Ticking Fee . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 407
h) Prepayment Fees/Early Redemption Fees . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 407
i) Agency Fees . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 409
j) Market Flex . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 409

7. Weitere wesentliche Faktoren in LBO-Transaktionen aus Sicht der Kreditgeber
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 410
a) Due-Diligence-Berichte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 410
b) Akquisitionsdokumente . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 412
c) Legal Opinion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 412
d) Verpflichtungserklärung der Sponsoren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 413
e) Kapitalstruktur und Businessplan . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 413

VI. Beteiligung des Managements . . .  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 415

1. Ziele und Grundlagen . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 415
a) Ziele aus Sicht des Investors . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 415
aa) Interessengleichlauf . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 415
bb) Bindung an das Unternehmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 417
cc) Unterstützung durch das Management . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 417
b) Ziele aus Sicht des Managements . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 418
aa) Wirtschaftliche Effekte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 418
bb) Steuerliche Effekte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 418
c) Verhandlungssituation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 420

2. Investitionsbeitrag des Managements . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . 420
a) Beteiligungshöhe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 421
aa) Beteiligungshöhe insgesamt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 421
bb) Beteiligungshöhe pro Person . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 421
b) Finanzierung der Beteiligung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 422
aa) Eigenmittel . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 422
bb) Bankfinanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 422
cc) Mittel der Zielgesellschaft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 423
dd) Mittel des Investors . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 424

3. Investitionsobjekt . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 424
a) Einstieg zum Marktwert . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 425
aa) Keine Einstiegsbesteuerung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 425
bb) Einstiegskosten des Investors . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 425
b) Sweet Equity . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 427
aa) Verbilligter Einstieg . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 427
bb) Chancen-Risiken-Profil . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 427
c) Abweichende Erlösverteilung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 428
d) Gemeinsames Investitionsvehikel des Managements . . . . . . . . . . . . . . . . . . 428
aa) Verwaltungsvereinfachung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 428
bb) Vermögensverwaltende Personengesellschaft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 429
cc) Vermeidung der Beurkundungspflicht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 429
dd) Treuhänder . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 429
ee) Einstufung als Kapitalanlagegesellschaft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 430
e) Stille Beteiligung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 430
f) Aktienoptionsprogramme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 431

4. Teilnehmer des Beteiligungsprogramms . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 431
a) Vorstand/Geschäftsführung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 432
b) Zweite und dritte Führungsebene . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 432
c) Reserve für künftige Beteiligte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 432
aa) Zurückhalten einer Reserve . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 432
bb) Warehouse-Gesellschaft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 433
cc) Verwendung der Reserve . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 433

5. Bindung an das Anstellungsverhältnis . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . 433
a) Kaufoption bei Beendigung des Anstellungsverhältnisses . . . . . . . . . . . . . 434
aa) Grundsatz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 434
bb) Zulässigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 434
b) Good Leaver, Bad Leaver . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 435
aa) Hierarchie der Ausscheidensgründe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 435
bb) Einstufung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 436
cc) Diskriminierungsverbot . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 436
c) Kaufpreis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 436
aa) Ausgangspunkte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 436
bb) Bewertungsmaßstab . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 437
cc) Wirksamkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 438
d) Vesting . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 438
aa) Time Vesting . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 438
bb) Performance Vesting . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 439
e) Kaufoption für andere Manager, Verkaufsoption . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 439
aa) Begünstigter der Kaufoption . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 439
bb) Verkaufsoption . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 439

6. Teilhabe am Erlös . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 440
a) Übliches Exit-Szenario . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 440
b) Mitverkaufsrechte, Mitverkaufspflichten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 441
aa) Drag-along-Regeln . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 441
bb) Tag-along-Regeln . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 442
c) Ratchet . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 442
aa) Ratchet bei Exit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 442
bb) Tatsächliche oder rechnerische Beteiligungsveränderung . . . . . . . . . . 443
cc) Positiver oder negativer Ratchet . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 444
dd) Ratchet bei laufender Zielerreichung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 444
d) Steuerpflicht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 444
aa) Anfängliche Beteiligungsquote . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 444
bb) Positiver Rachet . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 445
cc) Negativer Ratchet . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 445
e) Sonstige Auszahlungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 446

7. Gewährleistungen, sonstige Verpflichtungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 446
a) Gewährleistungen bei Investition . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 446
aa) Grund . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 446
bb) Angemessenheit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 447
cc) Rechtsfolgen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 448
dd) Durchsetzung von Garantien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 448
b) Gewährleistungen beim Exit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 449
aa) Grund . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 449
bb) Bestimmtheit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 449
cc) Rechtsfolgen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 450
c) Lock-up-Verpflichtung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 450
aa) Allgemeine Veräußerungsbeschränkung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 450
bb) Spezielle Veräußerungsbeschränkung der Manager . . . . . . . . . . . . . . . 450
d) Wettbewerbsverbot . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 451

8. Sonstige Regelungen bei Beteiligungsprogrammen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 451
a) Vertraulichkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 451
aa) Notarielle Urkunde . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 452
bb) Management KG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 452
b) Haftung des Investors, Prospektpflicht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 452
aa) Haftungsgrundsätze . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 452
bb) Prospektpflicht in Deutschland . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 453
cc) Prospektpflicht nach sonstigen Rechtsordnungen . . . . . . . . . . . . . . . . 453
c) Beteiligung von Familienmitgliedern . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 454
d) Kostentragung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 454
aa) Kosten des Investors . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 454
bb) Kosten des Managements . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 454

VII. Halten des Investments durch den Private-Equity-Investor . . . . . . . . . . 457

1. Eigenkapitalsyndizierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 457
a) Beschreibung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . 457
b) Beweggründe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . 458
c) Erscheinungsformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 458
aa) Umfang der Syndizierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 458
bb) Zeitpunkt der Syndizierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 459
cc) Club Deals als besondere Form der Upfront- oder laufenden
Syndizierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 460
dd) Friends and Family . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 461
ee) Syndizierung an Management . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 462
d) Erfordernisse . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 462
aa) Strukturierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 462
bb) Implementierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 462
cc) Insbesondere: Syndizierung bei bestehender
Gesellschaftervereinbarung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 465
dd) Due Diligence, Gewährleistungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 465
ee) Kartellrechtliche Implikationen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 466

2. Ansprüche unter dem Erwerbs-SPA . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 467
a) Einführung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 467
b) Kaufpreisanpassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . . . . . 467
aa) Verträge mit Kaufpreisanpassungsmechanismus . . . . . . . . . . . . . . . . . . 467
bb) Verträge mit Festkaufpreis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 468
c) Garantien des Verkäufers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 469
aa) Prüfung von Garantieverletzungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 469
bb) Gewährleistungsversicherung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 473
cc) Umgang mit Management-Garantien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 475
dd) Weitergabe von Garantieansprüchen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 475
d) Freistellungsansprüche . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 476
aa) Geltendmachung von Freistellungsansprüchen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 476
bb) Weitergabe von Freistellungsansprüchen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 477

3. Gesellschaftsrechtliche Restrukturierung des Portfoliounternehmens . . . . . . 478
a) Strukturvereinfachung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 478
b) Heben von Trapped Cash . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 478
c) Steuerliche Optimierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 479
d) Maßnahme des Debt Push Downs . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 479
e) Verbot des Asset-Stripping . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 479

4. Akquisitionen und Abverkäufe durch Portfoliounternehmen . . . . . . . . . . . . . 480
a) Motivation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . 480
b) Restriktionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . 480
c) Akquisitionen durch Portfoliounternehmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 480
d) Abverkäufe durch Portfoliounternehmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 482
aa) Abverkauf als Teilexit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 482
bb) Voraussetzungen im Erwerbs-SPA . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 482
cc) Vertragsgestaltung, insbesondere Gewährleistungen und
Freistellungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 483

5. Informations- und Transparenzpflichten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 484
a) Information und Transparenz des Investors gegenüber dem
Portfoliounternehmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 484
b) Information und Transparenz des Portfoliounternehmens gegenüber
dem Investor . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 485
c) Weitergehende Offenlegungstatbestände . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 486

6. Rekapitalisierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 486
a) Einführung und Grundlagen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 488
aa) Hintergrund . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 488
bb) Anlässe für fremdfinanzierte Ausschüttungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 491
b) Typische Strukturen fremdfinanzierter Ausschüttungen . . . . . . . . . . . . . . 492
aa) Wesentliche strukturelle Fragen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 492
bb) Typische Step-up-Transaktionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 494
cc) Exkurs: Pre-Closing Recaps . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 502
c) Gesellschaftsrechtliche Vorgaben und Einschränkungen . . . . . . . . . . . . . . 503
aa) Einleitung und Übersicht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 504
bb) Kapitalerhaltungsregeln . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 505
cc) Grundsätze des existenzvernichtenden Eingriffs . . . . . . . . . . . . . . . . . 509
dd) Tatbestände, die durch die Leitungsorgane der ausschüttenden
Gesellschaften zu beachten sind . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 513
d) Die steuerrechtliche Strukturierung von Rekapitalisierungen . . . . . . . . . 516
aa) Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . 516
bb) Rekapitalisierung durch Rückzahlung von Gesellschafterdarlehen . 516
cc) Ausschüttung von Rücklagen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 517
dd) Rekapitalisierung nach Umstrukturierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 518
ee) Typische Umstrukturierungsmaßnahmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 519
ff) Steuerliche Abzugsfähigkeit von Zinsaufwand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 527
gg) Organschaft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 528

7. PE-Investments in der Krise . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 528
a) Die Krisenursachen und Restrukturierungsmöglichkeiten beim PEInvestment
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 533
b) Der Eintritt und das Fortschreiten der Krise . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 537
aa) Krisenerkennung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 537
bb) Krisenursachen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 538
cc) Krisenbewältigung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 539
c) Die Entscheidung zwischen Exit, Turnaround und Insolvenz . . . . . . . . . 543
aa) Exit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 543
bb) Turnaround . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 544
cc) Insolvenz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 544
d) Die (außergerichtliche) Restrukturierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 546
aa) Restrukturierung des Fremdkapitals . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 546
bb) Erhöhung des Eigenkapitals durch den Private-EquityInvestor
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 558
cc) Gewährung zusätzlicher Gesellschafterdarlehen . . . . . . . . . . . . . . . . . . 560
dd) Debt Buy Back . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . 564
e) Insolvenz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 565
aa) Die eingeschränkte Kontrolle bei Eintritt der Insolvenz . . . . . . . . . . . 565
bb) Pre-packaged Plan . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 571
cc) Haftungsrisiken für die Geschäftsführer, Gesellschafter und
Fondsmanager . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 579

VIII. Desinvestition (Exit) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . 589

1. Verkauf . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . 589
a) Einführung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . 590
b) Beweggründe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . 590
aa) Interessen der Beteiligten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 590
bb) Marktumfeld . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 591
cc) Finanzierungsspezifische Überlegungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 592
dd) Fondsspezifische Überlegungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 592
ee) Exit-Vereinbarungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 592
c) Vorbereitung des Verkaufs . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 593
aa) Einführung: Clean Exit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 593
bb) „Dress up the bride“ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 594
cc) Transaktions- und Steuerplanung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 594
dd) Abstimmung mit dem Management . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 594
ee) Umgang mit Minderheitsgesellschaftern . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 596
ff) Deal-Fee-Vereinbarungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 597
gg) Vendor Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 597
hh) Stapled Finance . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . 597
d) Besonderheiten im Kaufvertrag . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . 598
aa) Einführung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 598
bb) Locked Box . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 598
cc) Garantien und Freistellungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 599
dd) Haftungsbegrenzungen/Verjährung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 601
ee) Clean Exit durch Versicherungslösungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 602
ff) Besonderheiten bei Secondaries . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 603
e) Roll-over und Reinvestment . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 604
aa) Einführung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . 604
bb) Strukturierungsmöglichkeiten im Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 605
cc) Strukturierungstreiber . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 607
dd) Der „klassische“ Roll-over . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 609
ee) Reinvestment . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 611
ff) Paper Deal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 612

2. W&I-Versicherungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 613
a) Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . 614
aa) Käufer – und Verkäuferpolice . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 615
bb) Markt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 616
b) Versicherungsumfang . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 616
aa) Grundsatz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 616
bb) Ausgestaltung des Garantiekatalogs . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 617
cc) Ausschlüsse vom Versicherungsschutz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 618
dd) Abweichungen vom Garantiekatalog . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 620
ee) Konditionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 621
c) Verfahren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . 623
aa) Käuferinitiierte Versicherung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 623
bb) Stapled insurance . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 624
d) Inanspruchnahme der Versicherung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 625
aa) Häufigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 625
bb) Bestimmte Themen und Höhe der Ansprüche . . . . . . . . . . . . . . . . . . 625
e) Sonstige Versicherungslösungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 626
aa) Bestehende Versicherungen des Zielunternehmens . . . . . . . . . . . . . . . 626
bb) Tax Insurance . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 626
cc) Litigation Indemnity Insurance . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 626

3. IPO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . 626
a) Vorbereitung des Börsengangs . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 628
aa) Beginn des Platzierungsprozesses . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 628
bb) Kapitalausstattung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 629
cc) Corporate Governance . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 630
dd) Akquisitionsfinanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 631
ee) Mandatsvereinbarung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 632
ff) Barkapitalerhöhung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 634
gg) Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 635
b) Die Rolle der Konsortialbanken . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 635
aa) Erstellung des Emissionskonzepts . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 636
bb) Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 636
cc) Prospekterstellung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 636
dd) Vertrieb, Übernahme und Zuteilung der Aktien . . . . . . . . . . . . . . . . . 636
ee) Börsenzulassungsverfahren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 637
ff) Kursstabilisierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 637
c) Preisbildung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . 638
aa) Ausgangslage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 638
bb) Festpreisverfahren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 638
cc) Auktionsverfahren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 638
dd) Bookbuilding . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 639
d) Dokumentation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . 641
aa) Öffentliches Angebot . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 641
bb) Wertpapierprospekt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 642
cc) Prospekthaftung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 643
dd) Freistellung durch den Private-Equity-Fonds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 645
ee) Begleitendes Marketing . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . 647
ff) Börsenzulassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 647
gg) Emissionsbegleitende vertragliche Vereinbarungen . . . . . . . . . . . . . . . 648
e) Steuerliche Fragestellungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 648
aa) Auswahl der IPO-Gesellschaft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 648
bb) Due Diligence und Beschreibung steuerlicher Risikofaktoren im
Prospekt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 648
cc) Auswirkungen auf die Abzugsfähigkeit von Zinsaufwendungen . . . . 649
dd) Schicksal von Verlust- und Zinsvorträgen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 649
ee) Grunderwerbsteuer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . 650
ff) Ertragsteuerliche Behandlung von IPO-Kosten . . . . . . . . . . . . . . . . . . 650
gg) Umsatzsteuerliche Behandlung von IPO-Kosten . . . . . . . . . . . . . . . . 651
hh) Mitarbeiterbeteiligungsprogramme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 652
ii) Dividendenbesteuerung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 653

4. Dual Track . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . 654
a) Optimierung des Exits durch Dual-Track-Verfahren . . . . . . . . . . . . . . . . . 654
b) Parallele Verfahrensprozesse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 655
aa) Parallele Verfahrensprozesse ab Beginn der Exit-Vorbereitungen . . . 655
bb) Synergiemöglichkeiten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 656
cc) Beteiligte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 657
c) Zeitpunkt der Entscheidung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 658
d) Besonderheiten in den vertraglichen Dokumenten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 658
aa) Hinweis auf den jeweils anderen Exit-Kanal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 658
bb) Handelsverbot, Standstill . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 659
cc) SPA-Klauseln . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 660

5. Exit-Strukturen unter steuerlichen Gesichtspunkten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 660
a) Einführung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 661
b) Regelmäßig Exit durch Corporate Share Deal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 661
c) Steueroptimierter Exit-Level . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 661
aa) Inländischer Private-Equity-Fonds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 662
bb) Ausländischer Private-Equity-Fonds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 662
d) Verlustuntergang . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 665
e) Verkehrsteuern . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . 665
aa) Umsatzsteuer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 665
bb) Grunderwerbsteuer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 666
f) Recap/Refinanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 667
Glossar . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 669

Sachverzeichnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .  . . . . . . . . . . . 679